La stratégie de financement de la CADES, depuis sa mise en place en avril 1996, a permis, conformément aux principes d'émissions définis par son Conseil d'Administration, de la positionner comme un émetteur international de tout premier rang. L'élargissement de sa mission a renforcé la CADES dans sa position d'émetteur de référence. Son positionnement lui a permis de poursuivre la consolidation de sa dette, dont 65,8 % sont constitués au 31 janvier 2005 de financements à moyen et long terme.
Les besoins de financement pour 2008 ne dépendent, pour la seconde fois depuis la création de la CADES que des remboursements de titres venant à échéance et du paiement des intérêts. La caractéristique de ces remboursements est, comme en 2007 de se produire en seconde partie d’année, entre le mois d’octobre et le mois de décembre. Toutefois d’importantes échéances d’emprunts auront lieu dans les tous premiers mois de 2009 ce qui pourrait inciter la CADES à anticiper leur financement à la fin de l’année 2008 si les conditions de marché sont jugée satisfaisantes.
Les recettes de CRDS sont estimées à 5,96 Mds, les renouvellements d’encours à court terme à 3,6 Mds d’euros. Les tombées obligataires s’élèveront à environ 6,2 Mds, l’échéance des emprunts structurés et placements privés créeront un besoin de 1,9 milliards, et les paiements d’intérêt devraient s’établir à 3,2 Mds.
Le programme de financement (court terme comme long terme) sera donc de l’ordre de 9 Mds ’euros.
Un encours minimum de 2 milliards d’euros sera maintenu sur les programmes courts afin de garantir un accès fiable et constant à ces marchés qui ont permis en 2007 à la CADES de s’adapter à des conditions de marché délicates tout en bénéficiant de coût de financement très attractifs.
Les marchés de moyen et long terme seront donc sollicités à hauteur de 7 milliards pouvant se répartir de la façon suivante :
La taille du programme de financement de la CADES pour 2008 est très proche de celle du programme de 2007. Elle correspond à un rythme normal de fonctionnement du processus d’amortissement de la dette. Les intervenants de marché et les investisseurs ont intégré la baisse du nombre de nouvelles émissions de la CADES et établi un équilibre entre rareté et liquidité de ses titres sur les marchés secondaires. La CADES doit pouvoir tirer le meilleur parti de cette situation afin de préparer au mieux le financement d’éventuels nouveaux transferts de dette.
En 2007, pour la première fois depuis sa création, la CADES n’a eu à financer que le remboursement et le paiement des intérêts des emprunts émis. Pour ce faire, elle a emprunté 5,6 milliards d’euros sur les marchés de capitaux à moyen et long terme auxquels s’ajoutent 3,7 milliards de financements à court terme. Le volume d’émission est en forte diminution par rapport aux deux exercices antérieurs puisque la CADES a terminé la mise en place du financement à long terme des reprises de dette votées en 2004.
Un nouvel emprunt de référence en euros à 10 ans a été lancé au mois de mars afin de poursuivre la stratégie qui consiste à assurer la valeur et la lisibilité de la signature de la CADES sur l’ensemble des marchés internationaux.
Deux des émissions en dollar américain transformées en euros et à taux flottant à 5 et 3 ans ont assuré des conditions de financement attractives et une diversification de la base des investisseurs sur le nom de la CADES.
La nouvelle souche indexée sur l’inflation à 10 ans lancée en juillet 2006 a vu son encours porté de 1,25 à 2 milliards afin de garantir la liquidité des titres sur le marché secondaire et d’en faire un emprunt de référence.
Les émissions de titres structurés et de placements privés ont représenté un peu moins de 5% du programme de financement. C’est un pourcentage légèrement plus faible que celui des années précédentes ; il s’explique par un environnement financier difficile qui a provoqué la fermeture de ce marché en milieu d’année.
Les programmes de financement à court terme (BT, ECP, USCP) ont permis à la CADES de faire face à ses engagements dans des conditions de marché particulièrement tendues, notamment à l’automne, à des niveaux de financement exceptionnels avec un total émis de 18,8 milliards d’euros (dont 92% en dollars américains). Les émetteurs tels que la CADES ont clairement, en effet, représenté une alternative de placement aux liquidités qui étaient, avant la crise, investies sur des actifs plus risqués (notamment papiers commerciaux adossés) ou prêtées à des établissement bancaires.
La CADES a poursuivi sa stratégie d’émission d’emprunts de référence en euros qui garantissent la visibilité de la signature et établissent sa valeur de référence. Deux nouvelles souches ont ainsi été lancées, l’un à 10 ans au mois de mars et l’autre à 15 ans au mois de juillet.
La proportion importante des émissions en dollar américain transformées en euros et à taux flottant s’explique par des conditions de liquidité et de financement particulièrement avantageuses sur ce marché tout au long de l’année. La CADES a émis son emprunt le plus long en dollar (10 ans).
L’année 2006 est également marquée par la volonté de la CADES de poursuivre activement sa stratégie de diversification. A ce titre, la mise en place d’un programme d’émission de droit australien (« Kangourou ») témoigne de sa volonté de répondre aux besoins des investisseurs domestiques. Deux emprunts ont été réalisés à 3 et 5 ans sous ce nouveau programme. Parallèlement, le premier emprunt de la CADES en dollar canadien a été lancé au mois d’octobre avec le même objectif.
La CADES a remboursé en juillet sa première obligation indexée sur l’inflation (CADESi 3,80% 25/07/2006) pour un montant nominal de 3,7 milliards d’euros. Afin de maintenir une proportion satisfaisante de son passif indexé ainsi que sa présence en tant qu’émetteur de référence sur ce segment de marché, la CADES a lancé l’émission d’une nouvelle souche à 10 ans de maturité 25/07/2017 pour un montant de 1,250 milliards. Deux augmentations d’encours de souches existantes de 200 millions d’euros chacune ont également été opérées en début d’année.
Enfin, les programmes court terme (BT, ECP, USCP) ont continué à être très actifs avec un total émis de 19,8 milliards d’euros en 168 transactions (dont 81% libellées en dollars américains) limitant ainsi le recours aux financements bancaires à court terme. La ligne de crédit à 1 an par un groupe de 10 banques pour un montant de 10 Mds a donc pu être reconduite en la réduisant à 5 Mds. Au 31 décembre, elle n’était utilisée qu’à hauteur de 100 millions d’euros.
L'année 2005 a vu une émission de 2,3 Mds d'euros venir à échéance le 25/07.
La première partie de l'année a permis à la CADES de commencer la transformation d'une partie de son endettement à court terme récemment contracté grâce au lancement d'opérations à moyen et long terme.
Une nouvelle souche à 10 ans à échéance 2015 a été lancée pour 3 Mds d'euros en janvier. Elle a été suivie par la création de deux nouvelles échéances à 2010 et 2020 pour 4 Mds d'euros chacune.
Les opportunités de continuer à émettre sur les autres échéances standard du marché - à 5 ans et à 15 ans - ont été envisagées mais la demande par les investisseurs a été suffisamment solide pour assurer le succès d'une opération à échéance 2013 pour 3 Mds d'euros.
Des augmentations de taille des souches existantes ont aussi été réalisées, dans la mesure ou elles reflètent une attente du marché et ne remettent pas en cause la performance du titre. Cela a pu être exécuté en particulier pour les CADESi, dont la 2019 et la 2013 ont été augmentées de respectivement 300 millions et 600 millions.
Sur un programme total de 35 Mds d'euros, la CADES est intervenue sur le marché obligataire en euro pour un volume de 14 Mds en emprunts de référence à taux fixe, pour 3,5 Mds d'euros en 4 emprunts de référence en USD, pour 2,6 Mds d'euros en placements privés et pour 0,9 Mds en émissions indexées sur l'inflation.
L'année 2004 a vu deux émissions obligataires importantes venir à échéance en juillet. D'une part l'émission en florins des Pays Bas 6,375% pour un montant équivalent à 950 millions d'euros , d'autre part l'emprunt de référence en euro 3,375% pour 3 Mds d'euros
Compte tenu de ces remboursements et de la promulgation de la nouvelle loi du 13 aout 2004, des rentrées de CRDS estimées à 4,85 Mds d’euros et des versements à l'Etat et aux caisses de sécurité sociale pour 4,1 Mds d’euros , le programme 2004 a été de 41 Mds d'euros.
Cinq axes majeurs ont guidé les interventions de la CADES, en fonction des conditions de marché et de la demande des investisseurs finaux :
La CADES a lancé fin juin un nouvel emprunt de référence en euro de maturité 2009. La demande a permis de porter sa taille dès le lancement à 3 Mds d'euros.
L'essentiel des émissions s'est concentrée sur le dernier trimestre.Les dates de lancement des opérations continueront avant tout à privilégier la profondeur de la demande des investisseurs pour les instruments susceptibles d'être utilisés sur les maturités proposées.
Ainsi ont été créées deux nouvelles souches à taux fixe en euro, de maturité 10 ans (4% 25/10/2014) pour 4 Mds et quinze ans (4% 25/10/2019) pour 3 Mds d'euros. Par ailleurs, une nouvelle souche indexée sur l'inflation française à échéance 2019 a été créée et augmentée une fois, portant sa taille à 1,3 Mds d'euros.
La CADES a ainsi pu conforter les investisseurs dans son accès à différentes sources de liquidité suffisantes pour assurer largement ses besoins de court terme.
La CADES peut ainsi aborder les marchés obligataires avec la sérénité et le temps nécessaire au choix le plus adéquat pour ses opérations en terme de maturité, de devise et de taille.
La CADES a pu profiter d'un contexte de très forte demande pour ses émissions indexées sur l'inflation française. En plus des deux emprunts à échéance 2013 et 2006, une troisième souche a pu être lancée en 2002 à échéance 2011 qui sera augmentée régulièrement. A fin 2003, les encours de ces émissions sont de 3,7 Mrds pour la 3,80% 2006, de 2,55 Mrds pour la 3,40% 2011, et de 2,3 Mrds pour la 3,15% 2013.
Paradoxalement, l'augmentation du versement annuel à l'Etat et les versements aux Caisses de Sécurité Sociale lui permettent d'être présente pour des volumes plus importants et ainsi d'accroître la liquidité de ses titres.
Dans un contexte général de plus en plus difficile, l'excellente notation AAA et le 0% de ratio de solvabilité assurent à la Caisse des coûts de financement parmi les plus faibles du marché, à quelques points de base seulement au dessus de l'Etat.
Axée sur le maintien de la liquidité de ses titres, mais compte tenu de leur rareté due à l'amortissement progressif de sa dette, la stratégie d'émission continue à apporter les excellents résultats qui maintiennent les émissions de la CADES parmi les plus demandées.
Ses efforts de communication encouragent une gamme de plus en plus large d'investisseurs français ou non résidents à être présents à l'achat de ses obligations liquides, mais aussi à solliciter des placements privés.
En 2000, la CADES a axé sa stratégie de financement autour de trois éléments principaux :
- les émissions indexées sur l'inflation,
- les programmes MTN,
- les marchés électroniques.
Les émissions indexées sur l'inflation constituent, depuis la première émission de CADESi lancée en mars 1999, un axe important pour le refinancement de la CADES. Les deux emprunts indexés existants, CADESi 3.15% 2013 et CADESi 3.80% 2006 (lancée en février 2000) ont vu leur encours (respectivement de 1.5 milliard d'euros et de 650 millions d'euros) augmenter significativement en fonction des attentes du marché.
Les programmes MTN (BMTN et EMTN) sont une source importante de financement : plus de 1.2 milliard d'euros ont été empruntés depuis le début de l'année 2000 par ce moyen. Ils permettent ainsi à la CADES d'obtenir des conditions financières favorables grâce à leur souplesse d'utilisation.
La perspective la plus novatrice sera certainement liée au développement des marchés électroniques. A la suite du lancement des premiers "e-bonds", de très nombreuses plates-formes voient le jour, soit sur Internet, soit sur la base de structures indépendantes. La CADES affiche clairement sa volonté de participer à cette évolution.
Elle pourra ainsi faire bénéficier les investisseurs de l'accroissement de la liquidité induit par ces systèmes qui devraient ainsi permettre à ses principales lignes (euros 3.375% 2004, 6% 2005, 6.25% 2007, 5.125% 2008 et 5.25% 2012) de figurer dans la liste des benchmarks les plus liquides parmi celles des émetteurs de référence en euros.
L'élargissement de la mission de la CADES a renforcé encore sa position d'émetteur, lui permettant de poursuivre la consolidation de sa dette, dont 86% étaient constitués, au 31 août 1999, de financement à long terme.
L'année 1999 à été marquée par le lancement de deux emprunts qui font aujourd'hui référence :
Par ailleurs, la CADES a poursuivi l'utilisation de ses programmes MTN, dont la flexibilité d'utilisation offre une excellente alternative aux produits disponibles sur la partie courte de la courbe des taux. Le programme de dette à moyen terme international (EMTN) a été utilisé à hauteur de 10 milliards d'euros et le programme domestique (BMTN) de 1,525 milliard d'euros (10 milliards de FRF).
Compte tenu des autres opérations réalisées, en particulier grâce aux programmes de MTN, la CADES, comme annoncé, a réalisé au 31/12/99 des financements à moyen et long terme se montant à 4,5 milliards d'euros.
La CADES a émis des obligations indexées sur l'inflation (CADESi) qui constituent une nouvelle classe d'actifs encore rare. Comme pour l'ensemble de sa dette, la priorité sera donnée à la liquidité des titres.
L'élargissement de la mission de la CADES n'a pas modifié la stratégie de financement menée par celle-ci. Le refinancement de la dette transférée au 1er janvier 1998 a permis à la CADES d'accroître la liquidité de ses lignes, d'élargir sa gamme d'instruments financiers et de conforter sa base d'investisseurs.
Une utilisation optimisée a été faite, à partir de novembre 1997, des programmes court terme mis en place par la CADES en 1996, afin d'assurer dans les meilleures conditions le refinancement de la nouvelle dette sociale.
L'évolution favorable des marchés financiers en 1998, stimulée par un faible niveau des taux d'intérêt et par l'afflux de liquidités abondantes, a permis à la CADES d'optimiser le coût de ses ressources et de renforcer sa structure financière. Dans ce contexte, la CADES a réalisé au cours du premier semestre, l'intégralité du programme initialement prévu pour 1998 (soit 56,5 milliards de francs).
La CADES a poursuivi ses efforts pour que les investisseurs soient en mesure de gérer dans les meilleures conditions leurs positions sur ses titres. Dans cette logique, la liquidité de plusieurs lignes existantes, libellées en francs et en devises, a été augmentée par des abondements. De même, la CADES a créé un nouveau gisement à échéance 2010, confirmant ainsi sa présence sur l'ensemble de la courbe des taux, et a procédé au lancement de programmes à moyen terme multi-devises.
L'émission d'obligations amortissables indexées (OAI) sur le TEC 10 reflète le souhait de la CADES d'être à l'écoute des besoins du marché tout en s'efforçant de faire preuve d'imagination. Ces produits structurés innovants ont été conçus pour s'adapter à la demande d'une catégorie particulière d'investisseurs : les compagnies d'assurance vie avec qui la CADES souhaite entretenir une relation durable.
Consulter la fiche technique de l'OAI (TEC10) 15 juillet 2010
Consulter le communiqué de presse du 23 juin 1998
Consulter la fiche technique de l'OAI (TEC 10) 11 mai 2008
Consulter le communiqué de presse du 22 avril 1998
La stratégie de financement soumise au Conseil d'administration de la CADES s'est articulée autour des axes suivants :
Ce choix se justifie par la volonté d'assurer la liquidité des lignes et la transparence pour les investisseurs, sur le modèle des emprunts d'État.
La CADES s'est d'abord appliquée à refinancer le prêt de 140 milliards de francs contracté par l'ACOSS auprès de la Caisse des Dépôts et Consignations, puis elle a ensuite entamé la consolidation de cette dette en substituant des opérations à moyen et long terme à l'endettement à court terme initial. Au 15 novembre 1997, l'endettement total de la CADES était ainsi financé à 67 % par des programmes à long terme.
La CADES a mis en place des opérations originales à destination d'investisseurs spécifiques comme par exemple "l'emprunt Samouraï" de 100 milliards de yen lancé en avril 1997 auprès des investisseurs privés de cette région.
Fin décembre 1997 des transactions sous forme "schuldschein" ont été souscrites par des établissements allemands à hauteur de 10 milliards de francs.
Reflet de ses liens étroits avec L'État, la CADES a été le seul émetteur français autorisé à convertir en euros sa dette domestique selon les modalités et le calendrier du Trésor français. Le plan de conversion retenu s'inscrit dans la politique de la CADES visant à offrir les titres les plus liquides possibles et à répondre aux attentes des investisseurs.
Après la réalisation de toutes les opérations de conversion, environ les deux tiers (105 milliards de francs, soit 16 milliards d'euros) de la dette obligataire de la CADES étaient libellés en euros, dès le 4 janvier 1999.
Dans un contexte favorable d'évolution des taux d'intérêts depuis 1996, la CADES a bénéficié d'un excellent accueil de la part des marchés, comme en témoignent :