Benoit Jolivet
Président de la CADES

L'évolution favorable des marchés financiers, stimulée par un faible niveau des taux d'intérêt et par l'afflux de liquidités abondantes, a permis à la CADES d'optimiser le coût de ses ressources et de renforcer sa structure financière. Dans ce contexte, la CADES a réalisé au cours du premier semestre, l'intégralité du programme initialement prévu pour 1998.

La CADES a poursuivi ses efforts pour que les investisseurs soient en mesure de gérer dans les meilleures conditions leurs positions sur ses titres.

Dans cette logique, la liquidité de plusieurs lignes existantes libellées en francs et en devises a été augmentée par des abondements. De même, la CADES a créé un nouveau gisement à échéance 2010, confirmant ainsi sa présence sur l'ensemble de la courbe des taux, et a procédé au lancement de programmes à moyen terme multidevises.

La CADES reste en permanence à l'écoute des besoins du marché tout en s'efforçant de faire preuve d'imagination. L'émission d'obligations amortissables indexées (OAI) sur le TEC 10 en est la traduction. Ces produits structurés innovants ont été conçus pour s'adapter à la demande d'une catégorie particulière d'investisseurs : les compagnies d'assurance vie avec qui la CADES souhaite entretenir une relation durable. La qualité de la signature de la CADES devrait également être un élément attractif pour les banques centrales dans le cadre du redéploiement de leurs réserves dont une partie devrait s'orienter sur le marché de l'euro.

Dans les mois à venir, la CADES devrait continuer de bénéficier de la conjonction d'éléments positifs. Le gouvernement français a réitéré son objectif d'équilibre des comptes de la Sécurité Sociale pour 1999. Par ailleurs, les indicateurs économiques de la France et de ses principaux partenaires sont favorablement orientés. Dans ce contexte, la politique de la CADES visera à conforter son positionnement sur le marché de l'euro, en sollicitant de nouvelles devises constitutives de l'euro, et à développer, en fonction des opportunités du marché, son programme euro de dette à moyen et long terme, dont la souplesse lui permet de répondre de façon rapide et ciblée à des besoins spécifiques. Enfin, la CADES pourrait être amenée à émettre des obligations indexées sur l'inflation à la suite de l'émission de tels titres par l'État.

Le passage à l'Euro   

L'ensemble de la dette de la CADES libellée en devises "in" basculera en euros dès le 4 janvier 1999. A cette date, la CADES devrait conforter sa position parmi les émetteurs de référence sur le marché de l'euro où elle pourra faire valoir la qualité de sa signature , la liquidité de sa dette et sa présence sur l'ensemble de la courbe des taux.

La qualité de la signature   

Standard & Poor's, Moody's et Fitch IBCA attribuent à la CADES
la meilleure notation à long et à court terme :

* AAA/A1+ * Aaa/P1 * AAA/F1+

La qualité de sa signature est renforcée par le traitement prudentiel avantageux de ses émissions qui bénéficient, comme les émetteurs souverains de l'OCDE, d'une pondération Cooke à 0 % . Elles sont aussi exclues du calcul du ratio de divisions des risques des OPCVM et des compagnies d'assurance.

Les résultats de l'exercice 1997  

Conformément aux prévisions, le produit de la CRDS (Contribution au Remboursement de la Dette Sociale), s'est élevé à 25,5 milliards de francs. L'endettement brut de la CADES a atteint 207,6 milliards de francs et le montant de ses émissions a totalisé 109,5 milliards de francs.
La situation nette négative a étéde 131,6 milliards de francs aprèsl'enregistrement d'un bénéfice de 6,6 milliards de francs. Néanmoins, sur la durée de la mission confiée à la CADES, ce résultat positif n'a qu' une signification relative. Lors de l'approbation des comptes, le Conseil d'Administration a souligné que les prévisions prudentes de trésorerie actualisée confirmaient que l'endettement net de la Caisse devrait être résorbé avant le 31 janvier 2014.

La politique d'émission au 1^er semestre 1998  

• Positionnement sur le futur marché de l'euro et liquidité
  Dans la perspective du passage à la monnaie unique, la CADES a procédé à l'émission de deux emprunts multidevises eurofongibles constitués de différentes souches libellées en francs, en deutschemarks et en florins néerlandais :
  • L'emprunt à taux fixe de 5,125 % échéance 25 octobre 2008 a donné lieu au lancement d'une première souche de 8 milliards de francs à 15 pb au dessus de l'OAT de référence, d'une seconde de 3 milliards de DEM à 18 pb au dessus du Bund de référence, augmentée par la suite de 750 millions de DEM à 17 pb au dessus du Bund de référence, et d'une troisième de 2 milliards de NLG à 18 pb au dessus du DSL de référence. Après redénomination en euros, ces souches seront fusionnées en un emprunt unique dont l'encours sera supérieur à 4 milliards d'euros.

• L'emprunt à taux fixe de 5,25 % échéance 25 octobre 2012 comportait aussi trois souches. Tout d'abord une souche de 4 milliards de francs à 18 pb au dessus de l'OAT de référence, augmentée par la suite de 2,5 milliards de francs à 14 pb au dessus de l'OAT de référence, d'une deuxième souche de 1,5 milliards de DEM à 21 pb au dessus du Bund de référence, et d'une troisième de 1,5 milliards de NLG à 18 pb au dessus du DSL de référence. Après redénomination en euros, ces souches seront fusionnées en un emprunt unique dont l'encours sera de près de 3 milliards d'euros.

• Ces émissions devraient conforter la position de la CADES parmi les émetteurs de référence du futur marché euro et permettre d'offrir aux investisseurs des titres d'une grande liquidité. C'est aussi dans cet objectif que la CADES a abondé de 800 millions de francs supplémentaires le gisement 6 % échéance 25 juillet 2005.

• Optimisation des coûts de financement
  La CADES a lancé sur les marchés internationaux un programme euro de dette à moyen terme (EMTN), d'un montant de 10 milliards d'euros, qui vient compléter celui de 10 milliards de francs dont elle disposait déjà sur le marché domestique (BMTN).

• Ce nouveau programme devrait être utilisé pour des placements privés libellés en devises d'un montant minimum équivalent à 20 millions d'euros et également pour des émissions publiques. La flexibilité d'utilisation des programmes MTN offre une excellente alternative aux produits disponibles sur la partie courte de la courbe des taux.

• Réponse aux attentes de catégories spécifiques d'investisseurs
  La CADES a réalisé la première émission domestique d'OAI, obligation à amortissement indexé. Devant le succès immédiat de l'émission de 2 milliards de francs à taux fixe de 4,71 % échéance 11 mai 2008 indexée sur le TEC 10, la CADES a procédé à une nouvelle émission de ce type.
  La seconde OAI, d'1,5 milliard de francs à 4,6 % échéance 2010, a créé un nouveau gisement sur la courbe de taux entre les échéances 2008 et 2012.
  • Ces produits structurés s'amortissent proportionnellement à l'évolution du TEC 10 selon des règles prédéterminées.
    A ce titre, l'OAI constitue un excellent produit de couverture contre la hausse des taux et se comporte de façon classique en cas de baisse des taux.

  • Cet instrument est particulièrement adapté aux contraintes d'une gestion actif/passif, en particulier pour les compagnies d'assurance vie qui disposent ainsi d'une solution à leur problème de couverture de rachat anticipé dans la mesure où l'OAI génère de la liquidité à la hausse des taux à travers l'accélération des amortissements.

• Élargissement de la base des investisseurs de la zone hors euro
  La CADES a poursuivi sa politique de placement à l'étranger pour diversifier sa base d'investisseurs. Plusieurs emprunts ont été lancés en devises hors zone euro.

• Tout d'abord, la CADES a procédé à l'émission de 500 millions de francs suisses à 2,50 % échéance 17 mars 2003, puis de 250 millions de livre sterling à 6,25 % échéance 5 mars 2008 à 35 pb au dessus du Gilt de référence, abondé ultérieurement de 50 millions supplémentaires à 30 pb.

• Enfin la CADES a lancé une deuxième tranche de 500 millions USD à Libor
  - 12,5 pb pour abonder l'emprunt échéance 17 décembre 1999.

• Structure de l'endettement au 31/08/1998
  Compte tenu des opérations réalisées au cours du dernier semestre, le coût actualisé de la dette, en taux moyen pondéré s'établit à 4,82 % tandis que la maturité moyenne s'est allongée en passant de 4 à 4,8 ans.

• Après swap, la part de l'endettement en devises constitutives de l'euro s'élève à 74 %, contre 18 % en US dollar, 5 % en livre sterling, 2 % en yen et 1 % en franc suisse.
  

Evolution de la structure de la dette au 31 août 1998

• Pour dialoguer avec les investisseurs non résidents, la CADES a réalisé un cycle de roadshows en Europe (Londres, Glasgow, Édimbourg, Zurich, Genève, Bâle, Bruxelles, Luxembourg, Milan et Madrid), en Asie (Singapour et Tokyo), et au Moyen-Orient (Bahreïn, Abu Dhabi, Koweït, Riyad et Dubaï).
   
• Une campagne de publicité a été réalisée dans la presse économique et financière anglo-saxonne axée sur la liquidité des emprunts de la CADES.
   
• La nouvelle version du site CADES est disponible à l'adresse : http://www.cades.fr

Le renforcement des procédures de contrôle de la CADES   

L'arrêté du 22 mai 1998 précise certaines modalités d'exercice du contrôle financier exercé par l'Etat. Il indique que le Conseil d'Administration de la CADES définit les procédures de contrôle interne, conformément aux principes et aux règles des établissements de crédit. Le Conseil d'Administration assure le respect de ces dispositions notamment en ce qui concerne l'analyse des risques liés aux opérations de marchés. Par ailleurs, l'arrêté confie le contrôle externe a posteriori des opérations réalisées par la CADES à un organisme d'audit et de contrôle indépendant chargé de remettre au Conseil d'Administration un rapport d'activité trimestriel. Ces mesures ne font que conforter les dispositifs déjà mis en place par la CADES depuis sa création.

Le passage à l'Euro et à l'an 2000 

La CADES a débuté le travail d'adaptation de ses moyens informatiques pour préparer le passage à l'euro et à l'an 2000. Ses systèmes seront opérationnels en temps voulu.

La cotation des émissions de la CADES   

Les investisseurs bénéficient de plusieurs vecteurs d'information concernant les différentes émissions de la CADES. Pour l'instant, le site internet diffuse en continu la cotation des principaux emprunts domestiques cotés à Paris. Un service identique sera prochainement installé pour les emprunts en devises. Sur les serveurs électroniques ( Reuter, Telerate, Bloomberg, Fininfo... ), les titres CADES sont cotés par les principaux établissements bancaires.